財務管理論前期（５） 経営分析（前編） 内部管理 外部監視 財務管理論前期（５） 経営分析（前編） 内部管理　外部監視 収益性profitability　　leverage effect 営業レバレッジ　財務レバレッジ 損益分岐点分析 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

Key Words 多角化戦略(economy of scope ; conglomerate; diversification) 規模の経済(economy of scale) 集中戦略（core competence management; concentration strategy ；集 中と選択） 後追い戦略（follower advantage ⇒ first mover advantage） ニッチ戦略　niche 自前主義（self sufficient; self contained） 持たざる経営（外部化outsourcing : make versus buy） Cash flow management Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

経営分析 ２つの側面がある 内部の経営管理 外部からの監視 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

損益分岐点分析 Break even analysis 画面を出して説明する。固定費上昇の意味。 損益分岐点売上高 損益分岐点売上高の上昇 損益分岐点売上高　　損益分岐点売上高の上昇 余裕率　実際の売上高との比較。 　売上線　S=pq 　費用線 C=vq+FC 交点(損益分岐点売上量)を求める　pq=vq+FC pq-vq=FC 　　　　　 q=FC/(p-v) 　　　　　　ｑは　FC増えると増え　減ると減る Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

損益分岐点分析と現実 規模の経済は費用曲線の形状を変えることで取り込める。生産量の増 加 コストの低下 規模の経済は費用曲線の形状を変えることで取り込める。生産量の増 加　コストの低下 同様に　販売において販売価格で行われる量に応じた値引きも売上 曲線の形状変化で取り込める そのほかの価格戦略(pricing strategy)も同じ。 つまり現実には活動水準に応じて固定費用　可変費用ともに一定では ない　経済環境も変化してゆく Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

Scissors effect 時間の経過とともに　費用の構造が変化する・・・原材料費が上がる　 など　あるいは　賃金があがる　利子費用が上がる　など。その結果、 同じ売上でも利益が減る（変化する）。これをscissors effectという。 費用曲線と収入曲線の形状変化を言っている。費用曲線が急激に上 昇する。もちろん収入曲線の形状からこの問題に迫ってもいい。 参考 また負債水準の上昇とともに　利子費用が上がったり　債務の返済リ スクが増えることを increasing riskという。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

営業レバレッジ operational leverage 損益分岐点の右側では、売上げの増加とともに利益率が急激に回復 することを指している。固定費用が増えないまま、変動費用だけが増 加するため。 営業レバレッジ、限界利益、営業利益を以下のように定義する 　　限界利益＝営業利益×営業レバレッジ 　　限界利益＝売上高ー変動費　 　　営業利益＝売上高ー（変動費＋固定費） 　　　　　　　　＝限界利益ー固定費 　　損益分岐点から右側では利益の変動は限界利益に示される。限界 利益は売上高が高いほど、変動費率が低いほど大きくなる。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

財務レバレッジ financial leverage ROE=利益(R)／自己資本(E) 自己資本利益率＝資産利益率×財務レバレッジ (R/E)=(R/A)×(A/E) 　　　　=　（R/S）×（S/A）×（A/E） 　　　　=　DuPont formula　×　financial leverage 　DuPont System　デュポン式：　R/A = (R/S)×(S/A)　 財務レバレッジ：　A/E 倍率（times）~倍 負債自己資本比率debt to equity ratio, D/E（＝負債比率）　～倍 gearing ratioと財務レバレッジの関係は次式のとおり。 A/E =( E+D )/E= 1+ (D/E)　 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

Leverage effect 売上高利益率がプラスであれば財務レバレッジが大きいほど自己資 本利益率は高いことを指している。別の言い方をすれば、利払いをして 利益が出る状態であれば、財務レバレッジが大きいほど自己資本利益 率は改善する。 → 財務レバレッジ効果 あるいは 負債のレバレッジ効果 という (→先物取引などの証拠金のレバレッジ効果との異同） 逆に損失が出ていると損失が拡大する → 逆レバレッジ効果 reverse leverage effect Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

負債の増加のとらえ方 負債の増加は、企業の財務の安定性を損なうマイナス面がある。 経営者は経営の自立性を損なう　負債の増加を歓迎しない面がある。 （短期保有の）株主は、自身の責任は限定されている（有限責任）なの で、負債の増加に積極的だとされる。 しばしば、負債比率の低い企業が、負債の増加に積極的でないと非難 されることがある。これは負債の増加を肯定するファンナンス論を信じ ている立場からの非難である。このように英米流のファイナンス論は企 業分析の一部にバイアス（特定の価値観）を持ち込んでいる。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

負債のレバレッジ効果 自己資本利益率に与える直接的な効果 イギリスではgearing effectともいう 借入の判断：企業側から見て借入が有利である。株式市場はこれをど う評価するか。・・・企業の財務状況、企業の環境を考慮しないといけ ないが、一般論は（企業の財務状況が悪いものでなければ）、この判 断に株主は肯定的（株主は借入拡大による利益率引き上げに肯定的 であるため）。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

経営分析の諸側面 まずは収益性から 一般には 収益性＋安全性＋流動性＋成長性 など 経営分析の諸側面　 まずは収益性から 一般には　収益性＋安全性＋流動性＋成長性　など まずは収益性profitability　企業から見た数値と株主から見た数値 粗利益　営業利益　経常利益　最終損益 売上高利益率　（％） 総資本利益率　自己資本利益率（ROE）　（％） 1株当たり利益（EPS）　　1株あたり～円 益回り＝EPS／株価　　　（％） 収益の効率性を誰の立場でみているか・・・２つの数値がある Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

債務コスト 金利条件 固定金利 変動金利 市場での短期金利（銀行間金利）、長期金利（国債金利）がベース 個々の債権者の信用リスク 自己資本コストより低い　債務を増やすことにバイアス（前回議論） 債務を増やすメリット　レバレッジ効果（今回議論）　 債権者に比べて株主は債務を増やすことに寛容 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

負債の効果 負債が増えると、レバレッジ効果の反面 利払い負担 元本返済負担 が増える。→ 固定金利なら確実に財務体質の悪化。 負債が増えると、レバレッジ効果の反面　利払い負担　元本返済負担 が増える。→　固定金利なら確実に財務体質の悪化。 危険逓増increasing risk 元利均等返済であれば毎月の返済額が膨らむ。 満期一括償還なら、償還に合わせて元本を調達する（蓄える）必要が ある。 このほかにも　たとえば節税効果　インフレ時の利子負担軽減の問題 などがあるが、これらについては、後日取り扱う。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

ROE経営の陥穽 大きければいいの？：大きな負債レバレッジ（あるいは高いリスク）で支 えられている場合の評価 大きければいいの？：大きな負債レバレッジ（あるいは高いリスク）で支 えられている場合の評価 数値は株主資本コスト（期待収益率）を上回る必要 　　株主資本コストはどうしすれば分かるの？ 　　ROAならWACC（企業全体の資本コスト：加重平均資本コスト）を上回 る必要があるということ 長期的経営戦略を考慮できるか（新製品開発など研究開発投資など を行うには一時的低下は不可避のはず） 環境配慮・安全重視・法令順守などを徹底と矛盾しないようにするに は？（短期的利益より優先すべきことがあるのでは） Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

安全性safety 自己資本比率（自己資本対総資本比率） ％ 債務比率（負債対自己資本倍率） ％ あるいは ～倍 債務CF倍率 ~倍 自己資本比率（自己資本対総資本比率）　　　　％　　　　 債務比率（負債対自己資本倍率）　　　　　％　あるいは　～倍 債務CF倍率　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　~倍　 収益性と安全性は財務（負債）のレバレッジ効果を間に挟んで矛盾して いる面がある。経営者は安全性に加えて、経営の自立度も考えて、負 債には抑制的。（有限責任の）投資家は、どちらかといえば積極的。他 方、銀行（債権者）は自身への返済を優先するので抑制的。と考えられ る。 飲食小売りなどの自己資本比率は傾向として低い。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

安全性 Interest coverage ratio=(営業利益＋金融収益)／金融費用 EBIT/利子費用 有利子負債／キャッシュフロー　有利子負債CF倍率（＝有利子負債償 還年数） Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

solvency Debt to equity ratio 短期的な流動性とは区別される。財務的健全性。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

固定長期適合比率 固定資産／（固定負債＋自己資本） Copyright: Hiroshi FUKUMITSU

宿題 営業レバレッジについて説明しなさい。 債務のレバレッジ効果について説明しなさい。 資産利益率２％　財務レバレッジ2倍のときの自己資本利益率を求め なさい 資産利益率２％　負債比率2倍のときの自己資本利益率を求めなさい 損益分岐点分析について述べなさい。 ROE重視経営で注意すべき点を述べなさい。 Copyright: Hiroshi FUKUMITSU